2021年7月29日 星期四

美國債務上限豁免即將到期【匯君】

美國債務上限豁免將於7月31日到期。這件事之所以很多人會留意是因為2011年的時候債務上限曾經令美股有顯著的調整,但其實今次的債務上限問題和之前有明顯不同之處。


美國舉債也就是政府發債,其上限是受到法律限制的。這個債務上限在過去幾十年已經提升了幾十次。在2019年之前,一年內經常會提升幾次。

特別在2011年債務到達上限的那一次,因為標準普爾同時間也把美國的主權信用評級由AAA下調到AA+,而引起股市劇烈震動。實際上這個評級到今天也沒上調回,仍然還是AA+。

當時國會討論關於美國提升債務上限,但由於民主黨和共和黨互不相讓,導致過了限期還未談得成提升上限。由於缺乏資金,政府需要局部停擺,部份公務員無法領薪水及有些公共服務被迫暫停。更重要是,有部份美國國債快要到期及有債息要交付,政府只能用一些短期措施調動資金,短暫地勉強避免違約。

最後也通過了提升債務上限,但是標普史無前例地將美國主權評級下降,已經對市場信心有所傷害。實際上評級下降的理據並不是因為債務上限沒有提升,而是標普認為在2008年之後,為了挽救次按危機,美國舉了過多新債救市,擔心美國收入長遠不可以持續地償還美債及債息。

2011年美債的債務上限是14 trillion。

現在美債規模已經漲到28.5 trillion,升幅超過一倍。那美國GDP在期內的變化如何?從2011至2021年,美國GDP大約升了5-6成。所以美國Debt to GDP ratio近十年方向也是一路惡化。實際上最新的負債比率已經去到二次世界大戰後最高水平。由於美國債息過去十年也是一直下降,新發的國債利息支出才沒有大幅增加。

2011年債務大升起因是次按危機。這次便是因為疫情。由於2019年巧合地豁免了債務上限,美國政府便趁機大量發債應付疫情引致的經濟收縮。如果7月31號的waiver沒有延長或者定出一個新的國債上限,那將會恢復上次的債務上限 22 trillion。但是現在的國債規模已經遠遠超過蓋上限,即是意味著美國不能再舉新債,直至將國債run down了6.5 trillion之後,才可以再發新債。

這個明顯是不可能的任務,也是為什麼美國國會預算辦公室估計華府很可能在10月或11月觸及債務上限,那就有機會出現債務違約風險。為什麼不是7月31號,而是10月或11月呢?其實美國償還國債及債息主要的來源,一是正常的政府收入例如稅收,第二是refinance,即是發新債還舊債。

最重要是第三點,由於過去一年發了太多新債,美國財政部仍然持有千億計的美元在儲備。所以8月1日並不會立即缺乏資金。國會預算辦公室預計10至11月期間才有違約風險,而華爾街預計為9月份。

今年的重點不只是增加債務上限那麼簡單,而是如何處理這個將會到期的債務上限waiver。究竟美國便extend waiver 多一段時間,還是定一個新的上限,例如28.5 trillion 。若是後者,美國在償還舊債務之前將不准再舉新債,但最少可以維持新舊債交替。

由於2011年跌市的經驗令到大家重新關注美國的債務上限風險,現在看來八月仍然未有危險。當然市場可以提早擔心,但最大機會也是9-10月左右才開始擔心。

美國下半年開始需要面對增長放緩,所以對縮減QE仍然比較審慎。而且基建計劃仍然在討論中,1.2萬億是第一段基建計劃,後面還有個3萬億的計劃。那這4萬億基建如何融資?拜登政府不斷強調美國會用稅收來cover,但是歷史告訴我們這個難以做到,最後也要透過舉債來解決。所以如何處理waiver也和基建計劃有一定的關係。拜登不斷的推銷美國需要推動基建投資,確保經濟強勁生長。

如果債務上限豁免再次延長,今屆政府會否趁機再以新債預推動基建計劃?更重要是,再來一個無上限發債,會否損害市場對美元的信心?往年的”無限QE”再加上2019年的上限豁免,已不斷挑戰市場對美元大量增發的接受程度。國會無論如何處理,肯定會再次成為市場焦點,並對美國經濟,股市及美元前景有一定程度的影響。


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