巴菲特對付大牛市的方法

最近中國股市非常牛（指文章發表時，即2007年），牛得讓許多投資人感到困惑和迷惘。也許經歷過好幾次大牛市的巴菲特會給我們一些啟迪。

巴菲特第一次碰到大牛市，他的決定是退出股市。 

1968年，美國股票的交易達到了瘋狂的地步，日平均成交量達到了1300萬股，比1967年的最高記錄還要多30％。股票交易所被大量的買賣單據忙得喘不過氣來，這在它的歷史上是破天荒第一次。而且如此這般持續了許多天。在1968年12月，道指爬升到990點，1969年又升到1000點以上。

在1969年5月，巴菲特擔心自己陷入對苦難不幸的哀歎，同時也擔心所得的盈利付之東流，他最終拿定了主意，做了一件非同 尋常的決定，宣佈解散他的私募基金。當市場正在牛市的高潮中時，他卻宣佈退出：「我無法適應這種市場環境，同時我也不希望試圖去參加一種我不理解的遊戲而 使自己像樣的業績遭到損害。」

事實證明巴菲特的決定是無比明智的。到1970年5月，股票交易所的平均每一種股票都比1969年初下降50％。

巴菲特第二次碰到大牛市，他的選擇是賣出大部分股票。

1972年，美國股市又是一個大牛市，股價大幅上漲。當時幾乎所有投資基金都集中投資到一群市值規模大的、企業聲名顯赫的成長股上，如施樂、柯達、寶麗來、雅芳和德克薩斯儀器等等，它們被稱為「漂亮50股」，平均市盈率上漲到天文數字般的80倍。

由於股價太高，巴菲特無法買到股價合理的股票，非常苦惱。1972年時，伯克希爾公司證券組合資產規模有1億多美元，巴菲特卻大量拋出股票，只保留了16%的資金投資於股票，把84%的資金都投資於債券。

1973年，「漂亮50股」的股價大幅下跌，道指也不斷回落，市場搖搖欲墜。那些1969年上市的公司眼睜睜地看著自己的股票市值跌了一半。

1974年10月初道指從1000點狂跌到580點，美國幾乎每只股票的市盈率都是個位數，這在華爾街非常少見，沒有人想再繼續持有股票，每個人都在拋售股票。

在市場一片悲觀聲中巴菲特卻高聲歡呼。他在接受《福布斯》的記者訪問時說：「我覺得我就像一個非常好色的小夥子來到了女兒國。投資的時候到了。」

巴菲特上一次碰到大牛市是1999年，標準普爾500指數上漲21%，而巴菲特卻虧損20%，不但輸給了市場，而且輸得非常慘，相差41%，這是巴菲特40多年間業績最差的一年。

從1995年到1999年美國股市上漲近150%，是一個前所未有的大牛市。最重要的推動力是網路和高科技股票的猛漲。而巴菲特卻拒絕投資高科技股票，繼續堅決持有可口可樂、美國運通、吉列等傳統行業公司股票，結果在1999年牛市達到最高峰時大敗給市場。

但巴菲特不為所動：「1999年 我們的股票投資組合幾乎沒有什麼變動。這一年有幾家我們重倉擁有的公司經營業績十分令人失望，儘管如此，我們仍然相信這些公司擁有十分出眾的競爭優勢，而 且這種優勢能夠長期持續保持，而這種特質是取得長期良好投資業績的保證。偶爾有些時候我和芒格相信我們可以分辨出一家公司到底有沒有長期持續的競爭優勢。 但在大多數情況下，我們根本無法，起碼是無法百分之百斷定。這正是為什麼我們從來不投資高科技公司股票的原因。儘管我們也同意高科技公司所提供的產品與服 務將會改變整個社會這種普遍觀點。但在投資中我們根本無法解決的一個問題是，我們沒有能力判斷出，在高科技行業中，到底是哪些公司擁有真正長期可持續的競 爭優勢。」

在1999年度大會上，股東們紛紛指責巴菲特，幾乎所有的報刊傳媒都說股神巴菲特的投資策略過時了，但巴菲特仍然不為所動。

其實巴菲特早在伯克希爾1986年報中就清楚地表達了他對大牛市的看法：「還有什麼比參與一場牛市更令人振奮的，在牛市中 公司股東得到的回報變得與公司本身緩慢增長的業績完全脫節。然而，不幸的是，股票價格絕對不可能無限期地超出公司本身的價值。實際上由於股票持有者頻繁地 買進賣出以及他們承擔的投資管理成本，在很長一段時期內他們總體的投資回報必定低於他們所擁有的上市公司的業績。如果美國公司總體上實現約12%的年淨資 產收益，那麼投資者最終的收益必定低得多。牛市能使數學定律黯淡無光，但卻不能廢除它們。」

結果證明，股神巴菲特是正確的，2000、2001、2003，三年美國股市大跌9.1%、11.9%、22.1%，累計 跌幅超過一半，而同期巴菲特業績卻上漲 30%以上，人們不得不佩服巴菲特的長遠眼光，也不得不承認長期而言價值投資策略能夠戰勝市場。因為大牛市不可能一直持續，過高的股價最終必然回歸於價 值。要知道如何正確應對大牛市，請牢記巴菲特與眾不同的投資信條：「在別人貪婪時恐懼，在別人恐懼時貪婪。」


此文章首次在 2007-12-6 發表於「取之有道」


後記：

如果大家主要是留意傳媒的報導，財經評論文章，甚至是到書店逛逛，在牛市時，對於討論股市的讀物都會特別的多。原因十分簡單，股市暢旺，誰都希望集中注意力研究在這段時期如何賺得最多錢，這不是正常的嗎？

這 篇文章是止凡在金融海嘯之前所貼的，文章所記錄的是股神一次又一次在大牛市時的類似舉動，即遠離熱騰騰的股市。就算是文章出現之前的最近一次大牛市，是 1999年以科技股為題，市場充滿了新經濟的憧憬，當時「這次不一樣」的聲音響遍全城，但股神依然故我，手持一眾當時被人看成是「舊經濟」、「升不起」的 股票，在泡沫旁邊靜靜等待股災發生。

出現這篇文章時正值2007年股市大牛市，大家都記得之後金融海嘯的慘況，「慘況」這個詞彙是相對的，相對股神的操作而言，金融海嘯不是一個「慘況」，而是一個機會。因為在2007年股市泡沫時他都沒有亂投資，尤其是金融類股份。到 2008年過後，股神在股市上就好像到了大平賣的超級市場，慢慢選購心水貨品。

有時候，多接觸社會上的資訊，大約都能感受整個大市的冷熱度。近幾年香港很有趣，全城熱烈討論樓市，到書店走走就會發現有關香港樓市的書籍多的是，從前這類書籍都不多，但今天就很多而且每本都能大賣，這都是一個另類的「市場寒暑表」。 

 
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