2014年5月15日 星期四

雪茄屁股的公司

有一天止凡收到一位朋友的whatsapp,這位朋友知道我有寫blog,亦不時有在這裡留言,於是就問我一些有關股票投資的問題。在whatsapp中間短回應了兩句,今天讓我拿這個題目來發文討論。



朋友的whatsapp內容如下:

「請教下,認不認同原本一家營運得不算理想的公司,反而是「雪茄屁股」?有研究價值呢?」


首先解釋一下「雪茄屁股」這個概念,意思指香煙或雪茄等物,被人吸食過後,一般人都不會把所有煙支部份完全享受,到尾尾部份還剩下一點時就會把它棄掉。然而,這個「雪茄屁股」還在燃燒著,還有價值可言,只是被人們所遺棄。一些價值投資者,包括股神在內,就是最喜歡找尋這類被人遺棄的股票作投資,從中獲利,過程跟現實中的拾荒者沒多大分別,是人棄我取,尋找價值。

在行使價值投資時,最重要的一點是要了解一個投資項目的真正價值何在,而所付出的價格與所估計的真實價值不付時,價值投資者就是賺取當中的差價。當然,市場有效論者所信奉的都是否定價值投資方法的,因為他們認為市場所給的價格是每時每刻都確實反應著每個投資項目的真實價值,根本不存在差價。不過,如果市場有效論成立的話,股神等人的巨富又是從何而來的呢?

好了,回應這個問題,其實了解了「雪茄屁股」及價值投資的概念之後,大約都會明白其實「雪茄屁股」正正是價值投資的一種。無論投資對象的定位是經營有道的公司,是全城熱追的股票,還是被人遺棄的股票,還是經營不當的公司,全都可以行使價值投資,關鍵是你能否分析評估其價值,再找尋價格及價值之間的差別。所以,不能說一家經營不當的公司就一定沒有價值,或是一定是「雪茄屁股」而可以大手買入。

舉個例子,一家經營不當的公司,近年都年蝕1億,還有傳它會被申請清盤,市場上人人都把它沽售,市值由30億跌至10億,可是看過年報後,發現公司內的淨現金超過20億,沒有或很少負債,過去亦不時有賺錢,只是近年經營環境欠佳之類。這樣的一家公司,就好比一家店舖,烏燈黑火,沒有好生意,每月還要付員工薪金及管理費,燈油火蠟,每月蝕10萬,又被人話會被清盤,合伙人話要用200萬賣給你,不過店舖內有一個夾萬,夾萬內有現金400萬,又沒有負債,你覺得這樣的投資有問題嗎?

另一個例子是一家經營很厲害的公司,每年賺過億,每年盈利增長率還超過15%,市場上人人都追買其股份,因而被超買了,市值超過100億,公司管理層還不時增加負債、發新股集資去擴大生意版圖,這樣的公司又一定值得投資與否?

以上兩個例子都說明經營差的公司不一定不值得投資,而經營好的公司又不一定值得投資,不過請不要誤會,不是在說投資就是要「與眾不同」才正確,專買一些經營差的公司就行,這並不是我的意思。我想帶出的意思是價值投資的目標跟公司經營好壞關係不一定很大,公司經營好,可以是好投資,也可以是壞投資,而相反,公司經營不好,在投資角度而言亦有好有壞。

所以,經營不善的公司是否就是「雪茄屁股」呢?這可不一定的,人家不吸的煙支尾部,但要你拿10元來交換,這也不是一個有利的投資。加上,經營不善的公司說不定真的現金流出問題,又資不抵債,一下子被人申請破產,到時你的投資可是「一鋪清袋」噢。

我認識有朋友,很喜歡研究恒指成份股之中每年股價表現最差的一兩支股票,覺得有利可圖的話就大手買入,看看來年會否大幅反彈,早幾年有中信泰富,近年有煤炭股份,有時他會大賺,但有時他所買入的股份到來年會被踢出恒指成份股之列,令股價低處未算低。所以,大家研究分析股票的領域可以各有不同,我較喜歡經營有道的公司,但你喜歡研究被人遺棄的股票,兩者都可以是價值投資,重點是要看估值的功夫了。

24 則留言:

  1. 這文章很有價值, 一定不會是雪茄屁股了:)

    回覆刪除
  2. 匿名15.5.14

    正如我之前跟你談論過的,最有潛力的股票=最差的管理层,一定是政府,只要轉換其他的管理(即上市),如領匯,地鐵。有排升……
    如果將來再有機会政府變賣資產,千萬記住要長線投資,死都唔好沽。
    阿虎

    回覆刪除
    回覆
    1. 這很有道理,而且政府管理的話,不是為了賺錢為首要,但一上市之後就不是這樣說了,因此賺錢能力大增也不奇。

      刪除
  3. 匿名16.5.14

    SK : example one need to study if it is a cyclical stock. If yes, profit will grow a lot in next cycle and stock price will go up too. However beware the management quality.

    回覆刪除
    回覆
    1. 同意,週期股有另類分析方法,但還是要看公司管理如何。

      刪除
  4. 我也喜歡這樣的選股方法,至少格價不會是被炒至超高買。
    當然這樣的選擇方法好考個人的功夫了,但有一樣就是要經時間的等待成果,所選的公司也不會一時三刻會改变起來。

    回覆刪除
    回覆
    1. 不只是需要時間等待,還可能需要這樣投資到不只一支股票上,利用機率幫助減少風險。

      刪除
  5. 匿名16.5.14

    曾經我都試過選擇這些股份,,但我未曾獲過利,,
    致此我選擇不沾手這些股份,,我開始步入獲利,,

    我都曾經思考過這些問題,,
    可能這些選股不適合我,,
    我會用這個比喻去形容,,
    您睇到一些股份可能由100跌到去10元,,冇左九成,,
    超抵,,應該冇乜可能再跌,,
    但由10元去番一半的50元已有5倍了,,
    所以好值博去買,,點知佢已去到3元了,,再冇7成,,
    一件垃圾在地上話賣100元,,直到大減價話賣10元,,
    唔通您見到佢便宜左咁多就用10元去買舊垃圾番屋企,,
    若是垃圾1毛子也覺得貴,,更何況係10元,,

    當然,,有時垃圾也可以大炒特炒,,
    但這就變成了投機了,,
    選這些股份真係要睇佢的基本因素能否翻身,,
    若基本因素也變得超差勁的話,,
    就勿沾手好了,,
    這是個人睇法,,
    互勉之...
    cleverpeople...

    回覆刪除
    回覆
    1. 重點是估值,不是投資垃圾,而是人人以為是垃圾,但其實有不只垃圾的價值。單憑從前的高價位大跌不代表有投資價值,始終要看價值與價格的分別。

      刪除
    2. 我想還是選公司經營好又有投資價值的股吧!

      刪除
    3. 這也是我的投資取向。

      刪除
  6. 我想重點不是價格由多少下跌到多少,而是這家公司本身的價值吧。公司的本身如果有問題,跌完可以再跌,到最後是一張牆紙。

    回覆刪除
  7. 匿名17.5.14

    小心向下炒的公司,派息才能驗證公司管理的王道。不少老千股以現金淨值作招倈,不斷供股合併分拆,小股東貨源歸邊任大股東魚肉,現金有得睇無得洗。Granham在intelligent investor講過股東要行使其股東權益,才能體理公司價值。

    當年Granham不是坐著就等管理層派錢。1.他找小股東授權,2.他帶律師到周年大會行使權益,逼管理層派錢。

    小股東在老千股面前被人魚肉,故選股必先選管理才看淨值。

    周周

    回覆刪除
    回覆
    1. 多謝周周的意見,小弟對炒賣不了解,什麼向上炒、向下炒,我都不太懂。

      我又認為不一定要派息才能驗證公司的管理,巴菲特的公司也不派息的,管理又不太有大問題吧。的確如果一家公司管理層經常運用不必要的財技,應該派息又沒有合理理由地不派息,再多現金都無用。

      Graham曾經做這樣的東西嗎?這是我沒有留意的,因為他一生希望找到一種適合任何普通市民的投資方法,即不用太認識公司管理層,亦不用跟他們打交道,單看數據也能在股票投資中賺錢的方法。反而巴菲特後來改變了Graham的做法,除研究分析數字之外,開始更了解公司管理層。所以你所說的Graham行為,我不太清楚,請問能指出其出處嗎?

      小股東遇上老千股的確無好運,不過要分辨好的管理層比分析公司估值要難得多。

      刪除
    2. 匿名17.5.14

      止凡,我以前都似你咁諗,蔡東豪提醒什麼叫價值陷阱就明白老千股的運作。單看資產淨值好容易會出事,因為小股東並無51%股權。
      http://stinglife.pixnet.net/blog/post/19079527-%E7%AC%AC%E5%A3%B9%E6%B5%81-%E8%8B%A6%E6%88%80%E8%82%A1-%E8%94%A1%E6%9D%B1%E8%B1%AA-2010%E5%B9%B410%E6%9C%8814%E6%97%A5

      向下炒的坑人圈錢原理:
      http://realblog.zkiz.com/greatsoup/3979

      Granham在Intelligent Investor在初版時有講述自己如何維權的故事,最後就刪除了,因為小股東如果遇見老千,追討的成本太高,小股東勝券過低。對待老千股就避之則吉。

      Granham在security analysis審視一問公司,先看還款能力,再看其他負債如優先股,再看派息政策,最後才看資產淨值。

      派息政策反映管理素質,借錢做生意都有息收,為何公司有錢賺股東不能分紅?搞公司的最原始目的就是賺錢分紅。

      周周

      刪除
    3. 多謝周周的留言及分享知識。

      十分同意的確有價值陷阱的問題,所以在文章最尾段也重申我的立場,我是比較喜歡經營有道的公司。

      針對派息政策,也有不少考慮,我認為不能一刀切地從派息高低而替管理層定位,我同意能派高息的公司實在差極有限,但不派高息而因為公司在高速增長期,或找到很好的投資經驗,或股價低迷而選擇回購股份之類,如果這些都是事實及決定正確的話,這也不算是差的管理層吧。

      又說回巴郡,不派息因為美國股息要蝕稅;而又例如一些還在爭取市場份額的公司,不派息也算正確,不如集中增長更好。這些考慮都是合理地證明派息反而不是股東的最大利益。

      以前不見周周留言,你是近期才看這裡的嗎?看來你也是喜歡價值投資的朋友,日後可以多點分享。

      刪除
  8. 止凡兄,幾時輪到您出書?

    回覆刪除
    回覆
    1. 多謝市場先生這一問,讓我又回想一些事情。

      由於出來工作後比較喜歡寫東西,曾幾何時,自資出版過一本與投資理財無關的書籍(有點哲學味的書籍),所以都算是完了一個心願,對再出書都沒有太強烈的感覺,因為算是知道這是什麼一回事,市場先生亦是作者,一定會明白的。

      今日的止凡當然要寫與財務知識有關的書籍,不過如果是自資出版就不會考慮了,然而如果有出版社接觸定必會考慮,不過這可遇不可求,又要講求內容實力及市場口味。

      總結來看,單單是分享的話,寫blog也能做到,從來寫東西不為錢(在香港出書不會如何賺錢的),出書夢也算是完成過,所以對這個問題近年沒有再細想了。

      不過未來的事什麼也有可能,到時一定要邀請市場先生替小弟寫個推介,哈哈。

      刪除
  9. 如果您有興趣出財經書, 我可以推薦您給出版社.

    回覆刪除
    回覆
    1. 如真的有這機會,我絕對希望一試,麻煩你了,實在感謝市場先生。

      刪除
  10. 止凡兄, 可否將您的email address send 去 graham_choi2003@yahoo.com.hk?

    回覆刪除
    回覆
    1. 已發,這裡也可以貼一次。

      cpleung826@gmail.com

      刪除