2022年11月22日星期二

加息通脹如何影響估值

眾所周知,加息與通脹上升會影響企業估值,不同企業所受的影響程度不一,新經濟股比舊經濟股所受影響更甚,近期製作了一個google sheet,了解一下實質數字,讓大家多點感覺。


主要比較加息前後對新舊經濟類股票估值的影響,兩類股票主是分別在於其未來盈利的預期。舊經濟型企業,假設其盈利相當穩定,每隔三年有5%的輕微盈利增長。而新經濟型企業的盈利比較複雜,先假設首三年虧損,第四年才收支平衡,之後進入高速增長期。這兩種盈利模式的預期假設,相當切合兩類企業。

定好盈利模式,再選定折現率。考慮折現率主要有兩大因素,第一是銀紙貶值,這代表未來的錢折算成今天價值會下跌,這部分來說,通脹數字能給一點啟示。但這也需要注意,未來多年通脹數字一定高低不定,極難預測。而企業本身能否將通脹轉嫁予下游行業或消費者,於通脹環境下提高盈利能力,亦是選擇折現率的考慮點。

另一個考慮因素,是企業的風險值。雖知道折現率愈高,會令未來盈利化作今天價值愈低,亦代表愈保守。其實,有感企業未來盈利越不穩陣,應該用一個越保守(或越高)的折現率,變相將預期未來的盈利先打個折。例如,投資個別企業所承擔的風險比美國國債為高,所以個別企業估值時,不能單以國債利率作為折現率,需要保守地把折現率調高。

現實情況,這一年來,美國利率由1厘加至5厘。而通脹數字,由往常大約1-2%,近一年急升,最高見9%,最新也有7.7%。由於舊經濟企業風險相對新經濟股為低,盈利極穩定、低負債、財務極穩健,當通脹出現亦多能轉嫁消費者。這可以大膽選取一些較接近美國國債利率數字作為折現率。例如,一年前取2%,如今加息與通脹過後,取6%。

至於新經濟企業風險相對高,不少靠融資做生意,盈利不穩、高負債、財務並不穩健,需要較保守地選一個比較高的折現率。除了美國國債利率數字,還要考慮部分通脹數字把折現率調高。例如,一年前取3%,一年後,利率升至5厘,通脹高見9%,折現率取12%也算合理。

單以上面的假設去計算,結果頗震撼。舊經濟股,加息與通脹前後的估值,由$9.5跌到$7.8,跌幅18%,不足兩成。新經濟股,加息與通脹前後的估值,由$21跌到$9.7,跌幅54%,超過一半。這計算看到估值被調低的實況,結果亦顯示了何解新經濟股跌得如此厲害。

估值公式是科學,但背後假設其實很藝術,不同人接受不同資訊亦會得出不同判斷,大家了解過計算背後原理,可以自行調整數字進一步了解。事實上這些計算是過分簡化,實情應該更複雜,除上面所提到的點子,其實還有不少觀察,篇幅有限,若想了解更詳細討論,可到下面Patreon連結查看。

文章連結:經濟通

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